第九节 价值投资不是长期持有

我的投资理念是“选好公司，高抛低吸”。在股市这个市场，除了赚钱外，我还希望推广自己的投资理论体系，帮助更多的人。从投资赚钱角度来看，我认为我的投资体系基本完备，只需要时间发酵，差不多就可以赚到足够的钱。剩下就是等待。按照马斯洛需求层次，这属于安全层次的需求。在满足了安全需求后，我还希望被尊重，实现自我价值。在某种程度上帮助更多的人就可以满足这个层次的需求。这也是我不厌其烦地宣传、推广我的投资体系的一个重要原因。

言归正传，我们说价值投资，首先要知道什么是价值。一个公司的价值就是公司的未来现金流折现。如果要得到一个公司的价值，一方面需要对于公司未来的现金流增长有预测，另一方面还需要设置一个自己想要的折现率。

下面我举一个关于公司价值的例子——贵州茅台（简称茅台）的例子。我按照两段法对茅台进行自由现金流折现。假定自2020年开始的5年内，自由现金流年复合增速为15%，5年之后，公司进入永续增长阶段，自由现金流年复合增长率为5%。

如果我按照9%的折现率，得到公司的价值为1.81万亿元，远小于截至2021年2月28日公司的市值（2.67万亿元），这个时候，我认为茅台很贵了。但是如果我按照7%的折现率，得到的公司价值为3.63万亿元。这个时候，我认为茅台还是比较便宜的。

同一个公司，在不同的折现率下，出现了不同的价值。所以我们判断一个公司贵不贵，往往不是取决于这个公司的价格是多少，而是在长期持有，估值不变的情况下，你想获得多少收益。

这里强调一个概念：折现率就是预期收益率。

知道什么是价值，那么什么是价值投资呢？基于价值的投资行为就是价值投资。如何理解这句话，什么叫基于价值的投资行为？我们的投资行为不外乎是持有及交易。如果是基于对价值的认知，无论是持有还是交易，甚至不买入，都是投资行为。

下面我展开说明一下，还是以茅台为例。

刚才说了按照7%和9%折现率计算出茅台的价值，当折现率为8%时，得到茅台的价值为2.42万亿元。对于打算持有茅台获得9%的长期收益率的人，他认为目前茅台太贵了，他不买，这个行为是价值投资行为；如果他已经持有茅台，这时他卖出，这个行为也是价值投资行为。

一个打算持有茅台获得7%年复合收益率的人，他认为茅台很便宜，选择买入，这个行为是价值投资行为；一个打算持有茅台获得8%年复合收益率的人，他认为目前的茅台估值合理，他选择继续持有，这个行为也是价值投资行为。

下面我们以8%折现率及预期收益为假设继续展开讨论。

我们假定未来茅台估值不变，打算持有茅台获得8%年复合收益率的人，可以通过长期持股兑现收益。所以长期持有是价值投资者兑现收益的一种手段。

如果在很短时间内，茅台股价大涨，假定股价涨幅相对于业绩增长高出100%。如果投资者还是维持未来8%的预期收益率不变，那么短期的上涨相当于一次性先兑现了9年的收益。这个时候价格远超过价值，投资者卖出，这个行为是价值投资行为。如果投资者在股价短期大涨后，调整自己的未来收益率预期（折现率）让调整后的价值与价格匹配。这个行为也是价值投资行为。

通过我们列举的一系列价值投资模型，可以发现其实价值投资和持有时间没有明显的关联关系。长期持有不过是价值投资者兑现收益的一种手段而已。

和价值投资有关的另外一个涉及时间的要素是长期思维或者叫终极思维。巴菲特有一句话对此进行阐述：“如果你不打算持有一个公司十年，就不要持有它十分钟”，这个其实并不涉及长期持股，而是一种思维方式。我们回到价值最基本的定义，它是一个公司的未来现金流折现。对于一个公司的未来现金流折现，除了预期收益率（折现率）外，另一个更重要的因素就是这个公司的未来现金流增长情况。终极思维就是我们以长期的眼光去看待这个公司的发展，认为其是有长期竞争力的。未来现金流不是一个随意设定的数字游戏，而是需要以终极的思维方式去分析一个公司的未来发展。我们用终极思维去分析一个公司时，如果我们认为它没有未来，进而也就缺乏投资价值。

如果不具备分析一个公司未来的能力，那么关于这个公司的一切操作，都不是投资行为。

2021年上半年发生了这样的故事，大量的中国平安长期持有者在平安跌破80元时，认为是市场的馈赠，开始抄底平安。当平安跌破70元时，他们喊出请珍惜70元的中国平安。当平安跌破60元后，相当多的人选择了清仓逃离。

在逃离平安的人群中不乏很多长期持有平安的意见领袖，如何看待这些人抛售平安的行为呢？我认为如果是基于对企业基本面的认知选择持有或者清仓，可以理解为合理的价值投资行为。价值投资并不确保一定会赚钱，不能正确认识企业基本面的价值投资者才是多数人。这也是我反复强调普通人应该去买指数基金的原因。

相当多逃离平安的股民属于价格投机者，在平安上涨的过程中，他们认为自己看懂了平安，选择长期持有，做价值投资者。在平安下跌时，他们又觉得自己看不懂了，选择了离场。知道自己看不懂，无论选择止盈还是止损都是合理的。当然，行为合理和是否赚钱无关。

有一类股民，在看不懂基本面的情况下，把长期持有当作价值投资。美其名曰长期主义，他们的口号是：“刮风下雨的时候你不在，怎么能够看到雨后的彩虹。”

他们不知道的是，长期主义不是长期持有，长期主义是看透未来的终极思维。长期持有者不知道企业终将消亡，脱离基本面认知的长期持有是选择做时间的敌人。